保險(xiǎn)業(yè)2月月報(bào)：保費(fèi)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，利潤(rùn)拐點(diǎn)提前

3月29日訊，文/全景網(wǎng)《WE言堂》專(zhuān)欄作家 趙湘懷

保險(xiǎn)行業(yè)2月月報(bào)：保費(fèi)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，利潤(rùn)拐點(diǎn)提前

■事件：截至2017年2月保險(xiǎn)行業(yè)實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入11902億元(YoY+31%)，其中壽險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入10248億元(YoY+35%)，財(cái)險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入1654億元(YoY+10%)，資金運(yùn)用余額13.85萬(wàn)億元(YoY+3%)。

■壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，傳統(tǒng)險(xiǎn)企優(yōu)勢(shì)凸顯。

(1)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，保險(xiǎn)回歸保障。截至2017年2月壽險(xiǎn)行業(yè)78家保險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)規(guī)模保費(fèi)共計(jì)11901億元(YoY+4%)，其中原保險(xiǎn)保費(fèi)10248億元(YoY+35%)，而保戶(hù)投資款新增交費(fèi)約為1599億元(YoY-60%)，中短期產(chǎn)品保費(fèi)規(guī)模同比降幅進(jìn)一步增大，持續(xù)印證我們策略報(bào)告觀點(diǎn)。公司層面，資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)負(fù)債型險(xiǎn)企轉(zhuǎn)型繼續(xù)，原保險(xiǎn)保費(fèi)同比大幅提升(安邦人壽+1119%/華夏人壽+717%/前海人壽32%/天安人壽48%)，與此同時(shí)保戶(hù)投資款新增交費(fèi)同比大幅下降(安邦人壽-97%/華夏人壽-78%/前海人壽-99%)。

(2)上市險(xiǎn)企優(yōu)勢(shì)凸顯但有分化。上市險(xiǎn)企保費(fèi)增速出現(xiàn)分化，中國(guó)平安(YoY+40%)/中國(guó)太保(YoY+47%)/中國(guó)人壽(YoY+19%)總體維持較高增速，而新華保險(xiǎn)(YoY-29%)持續(xù)推進(jìn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。雖然中國(guó)平安萬(wàn)能險(xiǎn)占比為28%，但新業(yè)務(wù)久期達(dá)到14年，客戶(hù)續(xù)期繳費(fèi)水平穩(wěn)定，業(yè)務(wù)質(zhì)量好于中小型險(xiǎn)企。2016年以來(lái)監(jiān)管的收緊主要針對(duì)中小型險(xiǎn)企，對(duì)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健的傳統(tǒng)壽險(xiǎn)公司影響較小，同時(shí)監(jiān)管也將推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)健康發(fā)展。預(yù)計(jì)保費(fèi)端結(jié)構(gòu)優(yōu)化推動(dòng)新業(yè)務(wù)價(jià)值穩(wěn)定增長(zhǎng)，2017年上市險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增速將維持在11%以上，2017年行業(yè)保費(fèi)將保持在10%左右的增速。

■財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速穩(wěn)定，平安財(cái)險(xiǎn)表現(xiàn)亮眼。根據(jù)保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)，截止2017年2月財(cái)險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入1654億元(YoY+10%)，其中平安財(cái)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入357億元(YoY+21%)，大幅高于行業(yè)水平，隨著經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)，預(yù)計(jì)2017年上市險(xiǎn)企綜合成本率將維持穩(wěn)定，平安財(cái)險(xiǎn)綜合成本率約95.5%，太保財(cái)險(xiǎn)綜合成本率約99%，行業(yè)整體財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速將維持在10%左右。

■投資結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，另類(lèi)投資略升。截止2017年2月行業(yè)資金運(yùn)用余額約13.85萬(wàn)億元(YoY+3%)，其中固收類(lèi)資產(chǎn)占比51%(較1月-0.5pt)，股票和證券投資基金占比13%(較1月+0.1pt)，其他投資占比穩(wěn)步提升，達(dá)到35%(較1月+0.4pt)。我們認(rèn)為未來(lái)保險(xiǎn)資金配置有四大方向：①增加海外資產(chǎn)配置;②拉長(zhǎng)久期;③增加另類(lèi);④提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，考慮到目前海外配置規(guī)模有限，拉長(zhǎng)久期帶來(lái)的調(diào)整也較為有限，另類(lèi)投資面臨資產(chǎn)荒的問(wèn)題，提升風(fēng)險(xiǎn)偏好或?qū)⒊蔀檩^為有限的選擇之一，權(quán)益投資將穩(wěn)中有升。

■預(yù)計(jì)上市險(xiǎn)企利潤(rùn)拐點(diǎn)將提前至今年四季度。保監(jiān)會(huì)近日印發(fā)《關(guān)于優(yōu)化保險(xiǎn)合同負(fù)債評(píng)估所適用折現(xiàn)率曲線(xiàn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》調(diào)整準(zhǔn)備金折現(xiàn)率曲線(xiàn)。

(1)折現(xiàn)率調(diào)整可緩解險(xiǎn)企當(dāng)期利潤(rùn)與內(nèi)含價(jià)值的背離。根據(jù)2016年年報(bào)，雖然準(zhǔn)備金計(jì)提帶來(lái)保險(xiǎn)公司當(dāng)期凈利潤(rùn)的減少(中國(guó)人壽-147億元/中國(guó)平安-289億元)，但準(zhǔn)備金的計(jì)提不影響險(xiǎn)企利潤(rùn)總額，只影響利潤(rùn)的分配時(shí)間，2016年險(xiǎn)企的保費(fèi)收入(中國(guó)平安YoY+32%/中國(guó)人壽YoY+18%)、內(nèi)含價(jià)值(中國(guó)平安YoY+10%/中國(guó)人壽YoY+16%)維持高增速。預(yù)計(jì)折現(xiàn)率調(diào)整后，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)健的上市險(xiǎn)企資本釋放將更加充足，保險(xiǎn)合同準(zhǔn)備金在負(fù)債中的占比有望降低。

(2)預(yù)計(jì)上市險(xiǎn)企利潤(rùn)拐點(diǎn)將提前至今年四季度。2016年四季度中債國(guó)債十年期到期收益率企穩(wěn)回升，2017年初以來(lái)波動(dòng)上行20BP，有助于改善利差損風(fēng)險(xiǎn)，疊加折現(xiàn)率曲線(xiàn)調(diào)整，減小補(bǔ)提準(zhǔn)備金對(duì)利潤(rùn)帶來(lái)的影響，根據(jù)測(cè)算2017年準(zhǔn)備金補(bǔ)提壓力持續(xù)存在，750日國(guó)債收益率曲線(xiàn)將在2017年四季度迎來(lái)向上拐點(diǎn)，屆時(shí)補(bǔ)提準(zhǔn)備金給利潤(rùn)帶來(lái)的壓力將大為減輕。

■償二代下大型保險(xiǎn)公司內(nèi)含價(jià)值提升。根據(jù)中國(guó)人壽和中國(guó)平安年報(bào)披露，內(nèi)含價(jià)值精算假設(shè)調(diào)整使得內(nèi)含價(jià)值減小，但償二代有助于大型保險(xiǎn)公司內(nèi)含價(jià)值提升，調(diào)整后的內(nèi)含價(jià)值維持穩(wěn)定增長(zhǎng)(中國(guó)人壽YoY+16%/中國(guó)平安YoY+10%)，我們認(rèn)為精算假設(shè)調(diào)整符合行業(yè)現(xiàn)狀，對(duì)內(nèi)含價(jià)值影響較小，預(yù)計(jì)未來(lái)內(nèi)含價(jià)值將維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

(1)平安未調(diào)整折現(xiàn)率，彰顯公司發(fā)展信心。2016年中國(guó)平安沒(méi)有調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)，體現(xiàn)公司對(duì)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性的信心，2016年內(nèi)含價(jià)值6377億元(YoY+15%)，預(yù)計(jì)2017年內(nèi)含價(jià)值將維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，同比增速在18%以上。

(2)國(guó)壽聚焦保障產(chǎn)品，償二代下更為受益。2016年公司內(nèi)含價(jià)值6520億元(YoY+16%)，評(píng)估方法改變使公司內(nèi)含價(jià)值增加643億元，假設(shè)更新使內(nèi)含價(jià)值減少162億元，合計(jì)使內(nèi)含價(jià)值增加481億元。作為聚焦保障型產(chǎn)品的壽險(xiǎn)行業(yè)龍頭，公司內(nèi)含價(jià)值在償二代下將更為受益，精算假設(shè)的調(diào)整符合目前現(xiàn)狀，對(duì)內(nèi)含價(jià)值整體影響較小，預(yù)計(jì)2017年公司內(nèi)含價(jià)值增速能維持在13%。

■推薦標(biāo)的：中國(guó)平安/中國(guó)太保/中國(guó)人壽/新華保險(xiǎn)

■風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀風(fēng)險(xiǎn)/市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)/信用風(fēng)險(xiǎn)

事件：截至2017年2月保險(xiǎn)行業(yè)實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入11902億元(YoY+31%)，其中壽險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入10248億元(YoY+35%)，財(cái)險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入1654億元(YoY+10%)，資金運(yùn)用余額13.85萬(wàn)億元(YoY+3%)。

1.壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，傳統(tǒng)險(xiǎn)企優(yōu)勢(shì)凸顯

1.1.業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，保險(xiǎn)回歸保障

截至2017年2月壽險(xiǎn)行業(yè)78家保險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)規(guī)模保費(fèi)共計(jì)11901億元(YoY+4%)，其中原保險(xiǎn)保費(fèi)10248億元(YoY+35%)，而保戶(hù)投資款新增交費(fèi)約為1599億元(YoY-60%)，中短期產(chǎn)品保費(fèi)規(guī)模同比降幅進(jìn)一步增大，持續(xù)印證我們策略報(bào)告觀點(diǎn)。公司層面，資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)負(fù)債型險(xiǎn)企轉(zhuǎn)型繼續(xù)，原保險(xiǎn)保費(fèi)同比大幅提升(安邦人壽+1119%/華夏人壽+717%/前海人壽32%/天安人壽48%)，與此同時(shí)保戶(hù)投資款新增交費(fèi)同比大幅下降(安邦人壽-97%/華夏人壽-78%/前海人壽-99%)。

1.2.上市險(xiǎn)企優(yōu)勢(shì)凸顯但有分化

上市險(xiǎn)企保費(fèi)增速出現(xiàn)分化，中國(guó)平安(YoY+40%)/中國(guó)太保(YoY+47%)/中國(guó)人壽(YoY+19%)總體維持較高增速，而新華保險(xiǎn)(YoY-29%)持續(xù)推進(jìn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。雖然中國(guó)平安萬(wàn)能險(xiǎn)占比為28%，但新業(yè)務(wù)久期達(dá)到14年，客戶(hù)續(xù)期繳費(fèi)水平穩(wěn)定，業(yè)務(wù)質(zhì)量好于中小型險(xiǎn)企。2016年以來(lái)監(jiān)管的收緊主要針對(duì)中小型險(xiǎn)企，對(duì)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健的傳統(tǒng)壽險(xiǎn)公司影響較小，同時(shí)監(jiān)管也將推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)健康發(fā)展。預(yù)計(jì)保費(fèi)端結(jié)構(gòu)優(yōu)化推動(dòng)新業(yè)務(wù)價(jià)值穩(wěn)定增長(zhǎng)，2017年上市險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增速將維持在11%以上，2017年行業(yè)保費(fèi)將保持在10%左右的增速。

1.3.財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速穩(wěn)定，平安財(cái)險(xiǎn)表現(xiàn)亮眼

根據(jù)保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)，截止2017年2月財(cái)險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入1654億元(YoY+10%)，其中平安財(cái)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入357億元(YoY+21%)，大幅高于行業(yè)水平，隨著經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)，預(yù)計(jì)2017年上市險(xiǎn)企綜合成本率將維持穩(wěn)定，平安財(cái)險(xiǎn)綜合成本率約95.5%，太保財(cái)險(xiǎn)綜合成本率約99%，行業(yè)整體財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速將維持在10%左右。

2.投資結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，另類(lèi)投資略升

截止2017年2月行業(yè)資金運(yùn)用余額約13.85萬(wàn)億元(YoY+3%)，其中固收類(lèi)資產(chǎn)占比51%(較1月-0.5pt)，股票和證券投資基金占比13%(較1月+0.1pt)，其他投資占比穩(wěn)步提升，達(dá)到35%(較1月+0.4pt)。我們認(rèn)為未來(lái)保險(xiǎn)資金配置有四大方向：①增加海外資產(chǎn)配置;②拉長(zhǎng)久期;③增加另類(lèi);④提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，考慮到目前海外配置規(guī)模有限，拉長(zhǎng)久期帶來(lái)的調(diào)整也較為有限，另類(lèi)投資面臨資產(chǎn)荒的問(wèn)題，提升風(fēng)險(xiǎn)偏好或?qū)⒊蔀檩^為有限的選擇之一，權(quán)益投資將穩(wěn)中有升。

3.預(yù)計(jì)上市險(xiǎn)企利潤(rùn)拐點(diǎn)將提前至今年四季度

保監(jiān)會(huì)近日印發(fā)《關(guān)于優(yōu)化保險(xiǎn)合同負(fù)債評(píng)估所適用折現(xiàn)率曲線(xiàn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《通知》)，主要內(nèi)容包括：①針對(duì)未來(lái)保險(xiǎn)利益不受對(duì)應(yīng)資產(chǎn)組合投資收益影響的保險(xiǎn)合同。②基礎(chǔ)利率曲線(xiàn)與分為三段，溢價(jià)幅度上限由現(xiàn)行的150個(gè)基點(diǎn)降低到120個(gè)基點(diǎn)。③調(diào)整后的折現(xiàn)率曲線(xiàn)自2017年1月1日起適用。

3.1.折現(xiàn)率調(diào)整可緩解險(xiǎn)企當(dāng)期利潤(rùn)與內(nèi)含價(jià)值的背離

根據(jù)2016年年報(bào)，雖然準(zhǔn)備金計(jì)提帶來(lái)保險(xiǎn)公司當(dāng)期凈利潤(rùn)的減少(中國(guó)人壽-147億元/中國(guó)平安-289億元)，但準(zhǔn)備金的計(jì)提不影響險(xiǎn)企利潤(rùn)總額，只影響利潤(rùn)的分配時(shí)間，2016年險(xiǎn)企的保費(fèi)收入(中國(guó)平安YoY+32%/中國(guó)人壽YoY+18%)、內(nèi)含價(jià)值(中國(guó)平安YoY+10%/中國(guó)人壽YoY+16%)維持高增速。預(yù)計(jì)折現(xiàn)率調(diào)整后，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)健的上市險(xiǎn)企資本釋放將更加充足，保險(xiǎn)合同準(zhǔn)備金在負(fù)債中的占比有望降低。

3.2.預(yù)計(jì)上市險(xiǎn)企利潤(rùn)拐點(diǎn)將提前至今年四季度

預(yù)計(jì)上市險(xiǎn)企利潤(rùn)拐點(diǎn)將提前至今年四季度。2016年四季度中債國(guó)債十年期到期收益率企穩(wěn)回升，2017年初以來(lái)波動(dòng)上行20BP，有助于改善利差損風(fēng)險(xiǎn)，疊加折現(xiàn)率曲線(xiàn)調(diào)整，減小補(bǔ)提準(zhǔn)備金對(duì)利潤(rùn)帶來(lái)的影響，根據(jù)測(cè)算2017年準(zhǔn)備金補(bǔ)提壓力持續(xù)存在，750日國(guó)債收益率曲線(xiàn)將在2017年四季度迎來(lái)向上拐點(diǎn)，屆時(shí)補(bǔ)提準(zhǔn)備金給利潤(rùn)帶來(lái)的壓力將大為減輕。

3.3.調(diào)整折現(xiàn)率曲線(xiàn)，回歸保險(xiǎn)本質(zhì)

長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品資本釋放充足。《通知》僅針對(duì)“未來(lái)保險(xiǎn)利益不受對(duì)應(yīng)資產(chǎn)組合投資收益影響的保險(xiǎn)合同”，即通過(guò)調(diào)整傳統(tǒng)險(xiǎn)的折現(xiàn)率曲線(xiàn)，直接影響相對(duì)應(yīng)的會(huì)計(jì)負(fù)債評(píng)估和會(huì)計(jì)利潤(rùn)評(píng)估的結(jié)果，分紅險(xiǎn)、萬(wàn)能險(xiǎn)和投連險(xiǎn)的會(huì)計(jì)評(píng)估則不受影響。長(zhǎng)期來(lái)看，償二代之下長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品利潤(rùn)率和價(jià)值率更高，折現(xiàn)率曲線(xiàn)調(diào)整后長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品資本釋放更加充足，產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步凸顯。

調(diào)整折現(xiàn)率曲線(xiàn)，回歸保險(xiǎn)本質(zhì)。2016年以來(lái)保險(xiǎn)行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，監(jiān)管層領(lǐng)導(dǎo)在出席多個(gè)會(huì)議發(fā)言時(shí)釋放出加強(qiáng)監(jiān)管的信號(hào)，同時(shí)制訂了多項(xiàng)規(guī)章制度，對(duì)部分不符合規(guī)范的險(xiǎn)企采取了相應(yīng)的監(jiān)管措施，預(yù)計(jì)未來(lái)從嚴(yán)監(jiān)管將成為常態(tài)化，此次調(diào)整折現(xiàn)率曲線(xiàn)，未來(lái)將收窄利潤(rùn)與內(nèi)含價(jià)值的背離，同時(shí)有助于保險(xiǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展，進(jìn)一步強(qiáng)化“保險(xiǎn)姓保”，推動(dòng)保險(xiǎn)行業(yè)回歸保險(xiǎn)本質(zhì)。

4.償二代下大型險(xiǎn)公司內(nèi)含價(jià)值提升

根據(jù)中國(guó)人壽和中國(guó)平安年報(bào)披露，內(nèi)含價(jià)值精算假設(shè)調(diào)整使得內(nèi)含價(jià)值減小，但償二代有助于大型保險(xiǎn)公司內(nèi)含價(jià)值提升，調(diào)整后的內(nèi)含價(jià)值維持穩(wěn)定增長(zhǎng)(中國(guó)人壽YoY+16%/中國(guó)平安YoY+10%)，我們認(rèn)為精算假設(shè)調(diào)整符合行業(yè)現(xiàn)狀，對(duì)內(nèi)含價(jià)值影響較小，預(yù)計(jì)未來(lái)內(nèi)含價(jià)值將維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

(1)平安未調(diào)整折現(xiàn)率，彰顯公司發(fā)展信心。2016年中國(guó)平安沒(méi)有調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)，體現(xiàn)公司對(duì)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性的信心，2016年內(nèi)含價(jià)值6377億元(YoY+15%)，預(yù)計(jì)2017年內(nèi)含價(jià)值將維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，同比增速在18%以上。

(2)國(guó)壽聚焦保障產(chǎn)品，償二代下更為受益。2016年公司內(nèi)含價(jià)值6520億元(YoY+16%)，評(píng)估方法改變使公司內(nèi)含價(jià)值增加643億元，假設(shè)更新使內(nèi)含價(jià)值減少162億元，合計(jì)使內(nèi)含價(jià)值增加481億元。作為聚焦保障型產(chǎn)品的壽險(xiǎn)行業(yè)龍頭，公司內(nèi)含價(jià)值在償二代下將更為受益，精算假設(shè)的調(diào)整符合目前現(xiàn)狀，對(duì)內(nèi)含價(jià)值整體影響較小，預(yù)計(jì)2017年公司內(nèi)含價(jià)值增速能維持在13%。

(本文作者為趙湘懷：安信證券研究中心副總經(jīng)理)

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